Pan;ツバイクウォール街を行く

ツバイクウォール街を行く目次

本書に寄せられた賛辞
謝辞
まえがき　ミレニアムの株式市場――それはこれまでの市場とはどのように違ったものとなるであろうか
はじめに　いかにして高まるリスクを予見し、暴落の日に利益を得たのか

第一章　本書は株式市場に関するほかのすべての書籍とどのように違い、読者に何を提供できるのか
第二章　どのように、またなぜ市場分析と銘柄選択をするか
第三章　市場平均――その意味するものとは？
第四章　金融諸指標――「ＦＲＢに逆らうな」
第五章　モメンタムに関する諸指標――「トレンドは友である」
第六章　金融諸指標とモメンタム諸指標の統合――手放すことのできなくなる唯一の投資モデル
第七章　テープに逆らう――大惨事に至る道
第八章　センチメントに関する諸指標――大衆に別れを告げるとき
第九章　季節性指標――一年を通した相場予測案内
第一〇章　主要なブル・マーケットとベア・マーケット――いかにして早くそれを見つけるか
第一一章　いかにして勝ち銘柄を選び出すか――ショットガン・アプローチとライフル・アプローチ
第一二章　私の銘柄選択法――ときに「あまりにも早く」売却してしまうことはなぜ正しいのか
第一三章　ストップ！　リスクを最小に抑え、利益を最大にするためにいかに投資を管理するか
第一四章　空売り――それは非アメリカ人的ではない
第一五章　投資に関する質疑応答
第一六章　賢明な投資家に贈る結びの言葉

訳者あとがき

■著者紹介
■訳者紹介

■まえがき

ミレニアムの株式市場――それはこれまでの市場とはどのように違ったものとなるであろうか

　筆者が株式市場でのキャリアを開始した三五年ほど前、証券会社のトレーダーたちはいわゆる「チョークボーイ（黒板書き）」による株価表示で株価を追っていた。スクリーン上に映し出された古いティッカーテープを注視し、大きな黒板にそのときどきの主導的な銘柄の直近の価格を一定の時間ごとに書き出すのが、チョークボーイたちの仕事であった。
　比較的短期間でわれわれは大きく進歩した。今や、高速度の電子取引は日常のものとなった。グローバルな情報ハイウエーが爆発的に拡大しており、われわれの国内経済はますますグローバル化している。ミレニアムが近づきつつある今（一九九八年）、これは投資家にとってどのような意味を持っているのであろうか？

　一つ言えることは、証券取引所での出来高が絶えず増加し続けることが期待できるということである。これまで以上に詳細な情報がより早い速度で入手可能となるた、取引はますます容易になる。今や、トレーダーたちは広範囲のオプション（選択肢）に囲まれている。オンライン・トレードが可能であり、一日二四時間を通して証券会社にコンタクトすることが可能であり、さらには、自分自身のコンピューター上での取引も可能である。
　二つ目には、グローバル経済へのトレンドが継続し、さらに加速するということである。情報がこれまで以上に速いスピードで入手可能になることで、アメリカ人にとって、ヨーロッパ、アジア、さらには第三世界の国々の株式や債券を購入することがより容易になる。ミューチュアル・ファンドに投資している個人投資家にとって、そのような投資はすでにありふれたことになっている。もちろん、外国人もまたアメリカ市場にさらにかかわりを強めている。

　情報は希少価値のある商品である。歴史を通して、常に最初に知った者にはそのことに対する褒美が与えられた。ロスチャイルドは、業務上の通信手段に伝書鳩を利用した。そして、その後、電報、ティッカー（受信印字機）、そして電話の時代がやってきた。筆者の会社では、ノートを比較し、戦略を考案し、業績について報告するため、カンファレンス・コール（電話による会議）を利用している。今では、さらに情報を交換するために多数の人々が利用しているコンピューターやインターネットがある。
　筆者は大学院生時代、企業の業績動向についての情報を得るためによく図書館に通い、スタンダード・アンド・プアーズの会社名鑑をじっくり研究した。現在は、自分のコンピューター上の幾つかのボタンをたたくだけで、大量の統計データがすぐ手に入る。
　人々は常に金銭的な儲けにつながる早耳情報の入手に躍起となる。その結果、われわれは、より多くの新聞、ニュースレター、週刊誌、そして株式関連ニュース専門のテレビ番組などを見るようになった。おそらく、われわれは上手に利用するには多すぎる情報を得ているかもしれない。しかし、物事は、基本的にかつてそうであったものとは異なってしまったのであろうか？

　筆者はそうとは思わない。思い起こしてほしい。ニュースを早く入手することの目的は、他人の機先を制することにある。しかし、現在では市場に影響を与えるどんな情報に対しても、だれもが同じように簡単にアクセスをすることができる。これは、だれでもが同じ土俵で戦うことができるようになったということである。

　一つの類推として、戦車とマシンガンの発展を考えてみよう。南北戦争で、もし一方の側だけが戦車とマシンガンの双方を所有していたならば、その結果には決定的な差が生じていたであろう。第二次世界大戦においては、すべての国がこれらの武器を所有していたため、どちらかの側に大きな優位性があったということはなかった。しかし、これらの武器をどのように展開したかによって、その勝敗が分かれたのである。これは株式市場においても同様である。事実上、すべての人が入手可能な大量の情報を、どのように活用するかが勝負の決め手になる。
　不幸なことに、非常に大量の情報が存在しているため、株式市場における個別の投資決定は容易ではない。例えば、一九二〇年代初期には、自動車産業は成長し、輸送に大変革を及ぼすことは確実であった。では、自動車株を購入すべきであったか？
　それは、状況次第であり、一概には言えない。勝ち銘柄を選ぶことは常に大変困難なことである。そのころ、フォードはまだ公開企業ではなかった。しかし、長期間にわたり、今日ではもはや単に記憶されているだけの存在となってしまった自動車メーカーを購入することは可能であった。それらの幾つかの名前を挙げれば、ハップモービル、スタンレー・スティーマー、スタッツ、そしてナッシュである。現在は、多くの自動車会社が姿を消している。もしゼネラルモーターズを購入していたならば、よくやったと言える。クライスラーは何度か倒産しそうになったが、持続していたならば、結果はオーライであった。その他の企業はすべて姿を消した。

　同様なことが航空会社にも当てはまる。四〇年か五〇年前、航空機産業は離陸すると思われた。したがって、ナショナル・エアライン、イースタン・エアライン、あるいは現在はもはや存在していないその他の航空会社を購入していたかもしれない。
　もっと最近では、コンピューターがある――メーン・フレーム、ソフトウエア、ハードウエアなど。この産業は急速に拡大することは確実であった。初期の段階では、ＩＢＭといわゆる「ＢＵＮＣＨ」グループがコンピューターの先導銘柄であった。「ＢＵＮＣＨ」の面々とは、Ｂ（Burroughs）、Ｕ（スペリ・ランドの一部であるUnivac）、Ｎ（NCR=National Cash Register）、Ｃ（Control data）、そしてＨ（Honeywell）である。ＩＢＭはかつてこの業界のリーダーであったが、現在の業績は芳しくない。また、その他の企業も業務を停止したか、困難に面している。

　もし情報の爆発的増加が勝ち銘柄の選択をより単純化することがないのであれば、そのことは、われわれにこれまで以上に投機をする手段を与えたことになる。昔は、証拠金取引によって株式の購入をすることができた。投機的取引は基本的にそれだけであった。今では、容易に外国市場に参入し、オプションや先物を取引し、通貨取引も可能であり、その他もろもろの投機的取引が可能である。しかも、これらは機関投資家だけに限られたものではなく、個人が自己勘定で取引できるものである。このように、特に、非常に多くの人々が自分の退職に備えて頼りにしている個人退職金積立勘定（ＩＲＡ）や四〇一ｋプランにおける投資に関連して、さらに自分をトラブルに巻き込むことになる多くの方法が今や存在しているのである。

　現在この序文を執筆中の一九九八年初めにおいて、ミューチュアル・ファンドは四兆ドル以上の資産となっており、資金は流入し続けている。キャッシュの着実な流入にもかかわらず、市場はけっして一方通行ではなかった。最後のベア・マーケット（筆者は、ベア・マーケットと呼ぶには広範な市場平均で少なくとも二〇％下落することが必要と考えるが）は一九九〇年の終わりにあった。これは、永久に続くことはできないのだ。

　われわれは、一九七三～七四年以来、深刻なベア・マ―ケットを経験していない。当時、市場は連日下げを続ける悲惨な状態にあり、やっと一九七四年に底を打った。現在は一九九八年である。大恐慌以来の最悪な市場の深淵を見てから二四年が経過している。まったく新しい世代の投資家とプロたちがウォール街に参加してきている。一九七〇年代初期の残酷なベア・マーケットを切り抜けた人で、われわれの身近にいる人の数はますます少なくなっている。今日の市場のなかにいる人々の多くは、良き日々や短命であったベア・マーケットを知るのみである。このような人々が市場で適切な対処ができなかった場合、予想もしなかった壊滅的損失に遭う可能性がある。
　これは、予言ではない。私は真実について語っている。株式市場は、経済成長にふさわしいリターンを提供できるだけである。短期的な動きにおいては、割安に評価された市場（undervalued market）は通常のリターンよりも高い利回りをもたらすことがある。しかし、リターンが数年にわたり過度になれば、市場は経済成長以上に成長したことを意味し、その後数年間はおそらく、通常以下のリターンか、マイナスのリターン（損失）になるであろう。
　本書は、順調なときよりも、現在のような環境下においてこそ、読者にとって役立つものとなろう。もし市場が毎年上昇するなら、読者は私を必要としない。また、本書も必要ではない。単純に株式を購入し、それを保有し続ければよい。もし読者が一九八〇年代にこれを行っていたら、一九八七年とそれ以外の時期に何度か不安な時期を経験したにもかかわらず、おそらく良い結果を得られていたろう。しかし、この戦略は、一九九〇年代半ばやそれ以降を見据えた戦略としてはあまりにも貧弱であるといわざるを得ない。

　読者は継続的に変化しつつある状況にいかに反応すべきか？　基本的に、「バイ・アンド・ホールド（購入して保有を継続する）」という考えを捨てることであると私は考える。この考えは、誤った戦略であり、一九九〇年代にとっては特に不適切であると考える。来るべき一〇年においては、これまで以上のベア・マーケット、しかもより深刻なベア・マーケットに遭遇する可能性が高い。リスクを小さくするためには、株式市場や債券市場から投資を引き揚げなければならない時期もあるだろう。それは程度の問題である。一〇〇％キャッシュ・ポジションに戻す必要はないかもしれないが、リスクが増大するにつれて投資額を削減し、リスクが後退するにつれて投資を増加すべきである。私が本書で示した市場タイミングを計る方法は、読者がまさにそうすることに役立つものであると確信している。

　ウォール街には、「今回は違う」というよくささやかれる言い回しがある。もし読者がそれを信じるなら、その危険性を覚悟すべきである。確かに、それぞれの時点で、事態は少し異なっているかもしれない。しかし、常に多くの類似点があるのである。ヨギ・べラが触れたように、その類似点は異なっている。しかし、人は歴史から学ぶのである。歴史はわずかな違いを伴って繰り返すものだからである。
　例えば、本書のなかで見るように、ＦＲＢ（連邦準備制度理事会）が金融引き締めを行い、金利が上昇するときは株式市場のパフォーマンスは悪くなり、金融を緩和し、金利が下がるときはその反対にパフォーマンスは良くなる。読者は、私の示す指針に従うことによって、条件が有利なときに買い、見通しが悪くなったときには売るという柔軟性を得るであろう。自分自身と戦うことは止めるべきであり、頑固さを捨てなければならない。特定銘柄のファンダメンタルズが悪化したら、利益が出ているか損失となっているかにかかわらず、その銘柄から降りるべきである。自尊心のために、損失を被ることを拒否すべきではない。

　この教訓は非常に重要であり、何度も強調したい。損失を生じたまま売ることで自尊心を傷つけることに耐えられないという理由で、銘柄に固執してはならない。百戦百勝している人はいないということを忘れないでほしい。野球では、三割打者はずば抜けた存在であり、三割三分の打者は野球殿堂入りするかもしれないのである。これは、三回のうち二回アウトになるプレーヤーは野球殿堂入りの可能性のある人材であることを意味している。したがって、株式市場において一〇割の打率を期待すべきでない。それは、不可能である。過ちを犯すことはゲームの一部なのである。過ちを認め、それに対処することによって、過ちから学ぶべきである。

　読者が主としてミューチュアル・ファンドに投資しようという場合でも、私の指針は読者にとって役立つであろう。その場合、読者は私の銘柄選択法を必要とはしないが、本書の真価は実は銘柄選択法にあるのではない。最も重要なことは、市場におけるリスクに対する防御手段として私の種々の指標を利用することにある。
　ミューチュアル・ファンドに何が起こるかということについて読者に分かっていただくために、私は、ミューチュアル・ファンドをモニターしているリッパー・アンド・カンパニー社から幾つかの統計を入手した。一九六八年末に同社がモニターしていた一連のグロース・ファンドを読者が購入したとすると、その一〇年後、読者には利益がまったくないという結果となっていた。読者が実際に利益を得るのに、およそ一〇年半かかったということであった。一九七一年と一九七二年のある時期に利益になった期間はあったが、その後、それらの利益を失ってしまったのである。
　一連のグロース・ファンドを購入し、一〇年後になっても利益を実現できないということを想像してほしい。不幸にも、それが時折生じる現実なのである。本書で詳述した私の時の試練を経た技法は、そのような時代に貴重なものとなると確信している。私の考案した指標がリスクの上昇を示すならば、ミューチュアル・ファンドの一部を適宜売却し、その指標が方向転換をしたときに買い戻しをすべきである。

　私は市場の落とし穴について述べたが、常に、株式に投資するうえでの好機というものがある。株式は長期間にわたり、債券、財務省短期証券、あるいはその他の金融商品に比較してより大きなリターンを実現してきている。しかし、株式は振幅が激しい。逆説的であるが、市場が悲惨な状態にあるとき、チャンスが最も多く存在しているのである。読者は、私の指標を使うことによって状況が芳しくないときには、様子見とする方針をとることができる。そうすることによって、比較的無傷でその状況を切り抜けることができ、ベア・マーケットが終焉したときに利益を得るために、資金を温存することができるのである。

　次章において、私が一九八七年末の増大するリスクを私の指標と投資モデルを使っていかに予見し得たのか、また、なぜに市場が二二・六％の暴落を起こした「ブラック・マンデー」に、ツバイク・フォーカストのポートフォリオの価値が九％の上昇を見せたかという実際にあったケーススタディーを示すことにする。

■はじめに

いかにして高まるリスクを予見し、暴落の日に利益を得たのか

　あの運命の一九八七年一〇月一九日、ダウは二二・六％の急落を示した。本書で述べる私の時の試練を経た指標と戦略を使い、暴落の前に、私は安全確実な防御措置をとった。その結果、「ブラック・マンデー」のその日に、ツバイク・フォーカストのポートフォリオの価値は九％の上昇を見せた。本章では、これらの投資決定をした背景とその根拠について、読者とともに見ていきたい。

　一九四〇年代、私がまだ子供のころ、夕食時の普通の会話はいつも一〇年前の「大恐慌」に及んだ。私が株取引をするときに常に念頭にあるのは、あの暗い時期とその後のベア・マーケットである。しかし、「一九二九年がやってくる」と大声で叫ぶことは、おそらく最終的にそうなって、正しかったということになる前に、何度も過ちを犯していることになろう。そして、そうなる前に、何度も「狼」が来たと叫び、だれもが信じなくなるであろう。さらに、一九二九年とその後の「大恐慌」は、ほとんどの人々に心理的荒廃をもたらした。少なくとも、一九八七年の暴落における壊滅的な出来事は、多くの人々が忘れかけていた一九二九年を想起させるものとなった。
　「ブラック・マンデー」に先行する期間を除くと、最後に二九年が再来したと私が思ったのは、一九七八年九月であった。市場はまさに崩壊寸前であると確信し、ツバイク・フォーカストに「暴落に備えよ」と書くことに何のためらいも感じなかった。私は当時の状況を二九年と比較することを続けた。市場はその直後に「一〇月の虐殺」で崩落した。しかし、被害は、ダウが一三・五％の下げ、平均株価（ツバイク非加重平均株価指数）が二一・七％の下げにとどまった。
　しかし、これは取るに足りないものであった。また、二九年の再来でもなかった。そこで、私はその経験（それと単純に過ちをしていたとき）から学び、二九年について声高に叫ばないこととした。その代わり、もし、そして二九年型大暴落の可能性が浮上してきたときには、静かにそれについて語り、ポートフォリオを守る戦略を採用しようと考えた。

　私は一九八七年になってからずっと、市場全般が過大評価されていることを懸念していた。しかし、その年が一九二九年、一九四六年や一九六二年といかに類似しているかということに実際に関心を集中し始めたのは、レーバー・デー（九月第一月曜日）のころからであった。すべての年は結果的に暴落した。しかし、暴落が発生する前の状況が八七年に最も類似していたのは二九年であった。そのため、私は暴落に先立つツバイク・フォーカストにおいて二回にわたって述べた結論に至った。

　一九八七年九月のツバイク・フォーカストにおいて、公定歩合の引き上げについて書いた。そのなかで、一九四六年や一九六八年（後の一九六九年にはもう一度行われた）には、公定歩合が引き上げられたために、いかに非常に厄介で大幅な市場急落に至ったかということや、一九七三年に最初に公定歩合が引き上げられたすぐ後にいかにしてベア・マーケットが始まったかということについて書いた。ウォール街では、おおかたの人たちは危険な状態になる前に少なくとも三回の引き上げが必要だと主張する。私は、株価がいかに不合理な水準にまで過大評価されているかを示すため、市場のＰＥＲ（株価収益率）、配当利回り、純資産価額（簿価）のグラフを掲載した。

　次の一九八七年一〇月号の見出しは、「リスクが上昇しつつある」というものであった。その冒頭では以下のように書いた。「最近の数週間の全般的なパターンは一九二九年、一九四六年、あるいは一九六二年の状況と違っているとはいえず、株価暴落の直前にある。疑いもなく、リスクは前回見られた一九八一年のベア・マーケット以来最大となっている」。私は意図的に一九二九年、一九四六年、あるいは一九六二年に起ったことの生々しい場面に触れることを避けた。それは必要ではなかった。それだけではなく、私は、二九年がやってきたと絶対的な一〇〇％の確信を持っているわけではなかった。私は単に、自分たちがほどほどの好機に直面したと判断しただけであった。しかし、同時に、数カ月前から続いている投機的熱狂はまだ続くのではないかという懸念も持っていた。一〇〇％確信を持つことができていたならば、取引できるすべての銘柄を空売りしていたところであったのにと残念である。しかし当時、暴落を確信できる人などいるはずはなかった。私は、確率に基づいて取引するのであり、確実性に基づいて行うのではない。したがって、主要なポイントは「戦略」であり、説教することではなかった。

　そのような趣旨で、私は九月二五日、私のツバイク・フォーカストの電話ホットラインのメンバーすべてに、彼らのポートフォリオの一％を一一月限プット・オプションの購入に振り向けるようアドバイスした（プット・オプションは、その保有者に対して特定の期限内において特定の価格で特定の株数を売却する権利を与えるものである）。

　その当時、一一月限のプットはおおよそ八％のアウト・オブ・ザ・マネーであった。換言すれば、たとえ市場が八％下がったとしても、プットはその時点では価値はないというものであった。さらに、もし市場が大きく下げても、一一月までに下げなければ、そのプットは価値がなくなるものであった。このプットは、市場が一一月半ばまでに崩壊したときにのみ価値が生ずるものであった。

　もし、一九四六年や一九六二年規模の急落が生じた場合には、プットはわれわれの買い建てているポジション（これはまた、逆指値注文によってリスクが限定されていた）の約四〇％程度を十分保護できる程度に上昇する、そして適当な利益さえもたらすかもしれないと、私は考えたのである。もし私が間違っていた場合は、このプットはポートフォリオ全体の単に一％の損失を生じさせることになるが、その損失は、もし市場が上昇した場合にはその利益によって相殺できたであろう。ご記憶のことと思うが、私はけっして積極的ではなく、単にその確率に賭けていただけなのである。
　その結末は、市場はまさに一九二九年の再来に向けて動いたということである。ダウは、一九八七年八月の高値二七二七から一〇月一九日の終値のクライマックスでの安値の一七三八まで、三六・一％の急落をした。それは、一九二九年の暴落において一〇月二九日に下げのクライマックスを記録したときの三九・六％に匹敵するものであった。その結果、九月後半に二ドル八分の三で購入したプットの価格が急騰した（私がフォーカストにおいてプットを購入したのは一六年間でわずか二回しかなく、このときのプット購入も二年ぶりであった）。

　私は、市場が下げるに従って、プットを細かく分割して売却した。一〇月一五日を皮切りに、その後の数日間で五回に分けて、九・二五、一九・二五、五四・〇〇、八六・五〇で、そして最後に一〇月二〇日に一三〇で売却した。プットの加重平均した利益は、二〇七五％であった。これによって、われわれのポートフォリオ全体の価値は二〇・八％増加し、そのとき損切りしていた残りの株式に生じた七％の損失を相殺しても余りあるものになった（一〇月一六日の大引けまでに、ポートフォリオの株式投資はちょうど八％に低下していた）。その結果、われわれのポートフォリオはブラック・マンデーによって、九％の利益を実現したのである。

　もし私が天才であったなら――この業界において実際に天才などは存在しないが ――市場崩壊が起こる前にすべてを売却し、もっと多くのプットを買い付け、大底を打った日まで全部持ち続け、何兆ドルもの利益を出すことができたであろう。しかし、それは現実ではない。現実にできることは、指標が弱気を表示したときにはリスクを徹底的に削減し、状況が好転したときに数ドルの利益を上げることを願い、いつかまた心地よいブル・マーケットがやってきて、そのブル・マーケットで相場を張ることができる程度に十分な資金が残るように、暴落や災難や地震を生き抜くことができることを祈るということであろう。

　私は、まったく自信がなかったにもかかわらず、なぜそれほどまで市場崩落を懸念していたのであろうか？　第一に、私が金融状況、心理状態、テープ状況を計測するために用いている諸指標は、その市場崩落の前にはわずかな弱気を示していたのみであった。私は、これらの指標のモデルをコンピューターの助けを借りて数十年分採取していたので、これらのモデル全体の指数を、過去のデータの最上位一〇％、次の一〇％というように、デシル（十分位数）に分類できる。

　一〇月一九日の暴落の数週間前に株価が下げたとき、モデル指数は単に第四位のデシルに下がったのみであった。それが一九八四年以降では最悪のデータを示していたが、全体的に見ると、一九七三～七四年のベア・マーケットのときのデータは最上位と第二位のデシルを示していた。第四位のデシルは市場平均をわずかに下回るものである。もちろん、一九八四年末以降はほとんど第八位から第一〇位という水準で推移していた。
　第四位のデシルは、歴史的にはＳ＆Ｐ指数で年率三・四％程度の下げという結果であり、第一位のデシルは年率で二八％以上の損失を発生させている。金融状況は、信用危機は生じておらず、わずかに弱気であったに過ぎなかった（イールド・カーブは右上がりであり、それだけが一九二九年と一九八七年の唯一の違いであった）。心理指標は、ほぼ中立的であった（心理指標はその年の年初は悪化しており、伝統的に市場が最終的に天井をつける前にそれまでの最悪の状態から幾分改善してくる）。テープは、もちろん、弱気を示していた。

　したがって、定量化し検証することができる私が用いている指標は、市場の先行きを否定的なものと表示していたが、異常なほどに否定的というものではなかった。私を最も悩ませたものは一九二九年、一九四六年や一九六二年との類似性であった。見慣れたパターンはＰＥＲと配当利回りから見て、市場全般が過大評価されていたことであった。数年にわたって大きな市場の修正局面を経ることなしに株価が直線的に上昇し、ダウ構成銘柄のなかには株価が倍になったものやそれ以上になったものがあった。このような条件があったとき、私は、以下のことに気づいた。つまり、ブル・マーケットの後半では、小規模な市場の修正局面（一九八六年秋に一七七五ドルから開始した修正）から数カ月間にわたる大きな相場上昇（ラリー）があり、またもう一つの小規模な修正局面（一九八七年春の二四〇四ドルから二二一六ドルへの下げ）があり、その後に二～三カ月間継続した最終的な上昇局面（そのとき、それは八月の二七二二ドルで天井をつけた）への短期的なより小規模の急騰があったことである。

　これらの初期の市場は、そのときには「通常の」修正局面のように見えるものとして始まったが、すぐに市場崩落へとつながっていった。九月における主要なポイントと私を当惑させたものは、小規模な修正局面が展開されるにつれて、ウォール街における心理は「買い」に傾いていったことであった。だれもが下げを恐れることないはないと考えるようになり、そのことに私は恐怖を感じ、プットを購入したのであった。

　私は、その場の状況に応じて単純にブルになったりベアになったりして、適切な戦略を採用し、指標が反転するまではそれに固執し、その後、戦略をシフトすることが最も好ましいということを数年かけて発見した。いかなる状況の変化にも対応できるように準備を整え、その状態を継続しておくには、市場に関して信頼し得る指標に常にアクセスできるようにしておくことが非常に重要である。そして、それらの指標が何かをすべきことを指示しているときには、それをすべきである。私が経験した最も被害の大きかった過ちは、それを無視したこと、あるいはもっと悪いことには、パイロットが自分のコンパスを疑ってしまったように、自分の指標を信じなかったことにある。私は、本書で詳しく解説している市場に関する各種指標を三二年もかけて試験し改良してきた。それらは完璧ではない。しかし、私がこれまで知るもののなかでは最も信頼できるものである。

　辛抱強いということは、投資において最も貴重な属性である。私は、それを今日の偉大な野球打者のウエード・ボッグスや私の時代でのテッド・ウィリアムスになぞらえる。彼らの成功の秘訣は、好球を待つことであり、どのようなボールにでも大振りすることではない。理想的には、ピッチャーをノーストライク・ツーボールかワンストライク・スリーボールというカウントに追い込むことである。これで、ピッチャーは、ストライク（しばしば、速球）を投げることを強いられる。つまり、もし打者が辛抱強ければ、彼は勝ち目を自分に有利にするように努力できるものである。そうした後に、そう、そうした後にのみ、打者はボールを確実にヒットにできるのである。

　株式市場においても、事情はほとんど同じである。攻撃的な戦略で大振りをする前に、指標がまさに決定的になるまで待つことによって、「カウント」が自分に有利になるように努力すべきである。もし指標が買いあるいは売りのどちらかの方向にかなりの勝算を示さなければ、防衛的なポジションを取ることに甘んじ、好機の到来をただ待つのみである。以下の各章において、読者がこの投資哲学からいかに利益を生むことができるのかについて記し、それを実証することにしよう。

■訳者あとがき

　著者のマーチン・ツバイクはミシガン州立大学からファイナンス論で博士号を取得しているが、単に学問の世界で成功しただけではない。現実の投資アドバイザー業務やファンド運用の実践を通し、多くの投資家からの信頼を得ている。ハルバート・フィナンシャル・ダイジェストが投資アドバイザーに関する格付けを開始したのは一九八〇年半ばであったが、それ以来一度もツバイクの格付けを下げていない。そのようなアドバイザーは、一四五社に及ぶ投資アドバイザーのなかで、ツバイクともう一社しかないとのことである。ツバイクはアメリカで随一の投資アドバイザーといっても過言ではないだろう。これまでツバイクの著作が日本で翻訳出版されなかったことが不思議なほどである。

　そのツバイクが強調する投資家としての資質で最も重要なものが規律である。われわれは、投資家として株式市場や証券ブローカーと対峙するとき、いわゆる資金の出し手として、かなりの自由を、あるいは裁量を持っている。例えば、ある銘柄が大きく下げたとき、これをどう評価するのか。ある人は、株価反転の機会となる絶好の押し目ととらえる。一方、ある人は、この下げが直近の安値を下にブレイクしたことから、下降トレンドの始まりとみて、空売りの好機と考える。つまり、どのような評価をし、どのような投資判断をすることも各人の自由なのである。

　しかし、だからといって、何をしても構わないというわけではない。実は、混沌たる市場の向かっている方向は一つでしかなく、われわれ投資家にはその流れに乗ることだけしか許されない。一見すると、投資の世界においては、一〇〇％の自由度が投資家にあると思われがちであるが、勝利をするためには、そのための方程式を解く自由しか与えられていない。ツバイクが言う規律とは、そのような勝利のための方程式を解くために、自己を律することであろう。感情に捕らわれることなく、また、目前の市場の光景、一時的現象にとらわれることなく、相場のトレンドを大きく把握し、適切な銘柄選択によって、その相場の流れに乗る。

　ツバイクは、相場のトレンド把握のための実に有効なシグナルを開発し、それをダウやＳ＆Ｐ指数、彼の開発したＺＵＰＩ指数などで検証している。それらは、金融動向に関する諸指標、市場のモメンタム（騰勢）に関する諸指標、センチメントに関する諸指標であり、その幾つかを統合したスーパー・モデルなどである。

　休むも相場という言葉があるが、相場が明らかにベア・トレンドであると判断できるとき、ツバイクは株式市場から資金を引き上げることを示唆している。そして、相場が明らかにブル・トレンドにシフトしたことを確認してから、株式市場への資金投入を本格化させることを提唱している。絶えず市場のリスクに身をさらし、結果的に投資元本をすり減らしてしまう愚を避けるには、その状況を見極めて、規律を持って相場に臨むことが必要である、ということだろう。また、本書で散見される数々の経験と洞察力に満ちたツバイクの言葉は、投資家にとっての貴重なアドバイスとなるであろう。

　二〇〇一年八月　　　中村正人

■著者紹介

マーティン・Ｅ・ツバイク（Martin E. Zweig）
ツバイクは、「ツバイク・ファンド」と「ツバイク・トータル・リターン・ファンド」の会長であり、大変な影響力を持ったトレンド判定に優れた『ツバイク・フォーカスト』の発行者であり、70億ドルの資金を運用する金融ストラテジストであり、「全米で新進気鋭の、かつ最も尊敬を集めている銘柄発掘者」と称賛されているマーケット・アナリストである。

■訳者紹介

中村正人（なかむら・まさと）
１９６９年中央大学法学部政治学科卒業。東京都財務局主計部公債課主査（外債担当）、旧・新日本証券（現・新光証券）国際金融部課長、ロンドン現地法人引受営業部長、ソシエテジェネラル証券企業金融部長などを経て、証券金融専門の翻訳業を営む。